聲測管行業(yè)作為典型的周期產(chǎn)業(yè)，需求是有比較明顯的周期性特征。需求的周期性波動，會引發(fā)產(chǎn)能的周期性波動，但需求和產(chǎn)能周期的波動并不同步，一般情況下需求周期領先產(chǎn)能周期（如下圖所示），周期的錯配就會引發(fā)產(chǎn)能利用率的大幅波動，產(chǎn)能利用率的大幅波動會導致聲測管價格的大幅波動。

 

產(chǎn)能周期和庫存周期機制相似，只是聲測管產(chǎn)能周期的時間更長，產(chǎn)能周期是需求的變化引發(fā)了產(chǎn)能的變化，而庫存周期是需求的變化引發(fā)了庫存的變化，產(chǎn)能的變化肯定是要慢于庫存變化，一般情況下產(chǎn)能周期里會嵌套兩到三個庫存周期。產(chǎn)能周期也主要分為四個階段：

 

產(chǎn)能利用率快速下降階段（價格下跌）：需求下降+產(chǎn)能上升。（類似被動補庫存）

 

產(chǎn)能利用率降幅放緩階段（價格下跌）：需求下降+產(chǎn)能下降。（類似主動去庫存）

 

產(chǎn)能利用率快速上升階段（價格上漲）：需求上升+產(chǎn)能下降。（類似被動去庫存）

 

產(chǎn)能利用率增幅放緩階段（價格上漲）：需求上升+產(chǎn)能上升。（類似主動補庫存）

 

從確定性的角度看，1和3階段的價格表現(xiàn)確定性**，2和4階段需要看需求和產(chǎn)能的幅度對比，價格表現(xiàn)的確定性下降。

 

成材產(chǎn)能周期的劃分

 

指標選擇：

 

需求指標：根據(jù)我們的需求聯(lián)動機制，地產(chǎn)是聲測管行業(yè)終端需求的核心驅(qū)動因素，尤其是地產(chǎn)新開工的關聯(lián)需求占內(nèi)需比例高達70%，占總需求的比例也超過60%。所以需求周期的波動實際可以簡化為地產(chǎn)新開工周期的波動，為消除基建和制造業(yè)固投等波動因素對地產(chǎn)新開工的趨勢因素，本文選擇的是地產(chǎn)新開工在建筑新開工的占比來定義需求周期。

 

產(chǎn)能周期：成材的產(chǎn)能數(shù)據(jù)統(tǒng)計難度較大，且為了拉長時間周期，本文選擇黑色壓延加工產(chǎn)業(yè)的固定資產(chǎn)投資來定義產(chǎn)能周期。

 

由于時間跨度有限，上一輪產(chǎn)能周期的起點不好判斷，但上一輪周期的高點是在2011年，隨后需求周期進入下行期，而產(chǎn)能周期繼續(xù)向上，產(chǎn)能利用率開始快速下降。2013年后產(chǎn)能周期也開始向下，但需求周期開始加速下行，產(chǎn)能利用率繼續(xù)下降，相對應的是聲測管價格開始長達4年的下跌趨勢。

 

本輪需求周期的上升起點是2016年，產(chǎn)能周期的上升起點是2018年（2016年-2017年行政去產(chǎn)能開啟），2016年-2017年產(chǎn)能利用率提升明顯，對應的聲測管價格也有明顯的上漲。2018年后，需求周期的上行階段提速，2019年截至目前，需求周期的上行階段仍處于提速階段。但由于產(chǎn)能周期開始進入上行階段，且2019年提升明顯，對應的聲測管價格上漲也開始放緩。

 

本輪產(chǎn)能周期和之前還是有區(qū)別的，新增的固投多以產(chǎn)能置換為主，并非都是新增產(chǎn)能，從這個角度看，新增產(chǎn)能會小于固投的增加，但需要注意的是鋼廠生產(chǎn)效率的提高，也屬于在存量的基礎變相新增了產(chǎn)能，這部分會對沖置換產(chǎn)能對新增產(chǎn)能的沖擊，所以整體看實際的新增產(chǎn)能應該還是和固投的趨勢方向匹配的，只是結(jié)構(gòu)性要好于上一輪產(chǎn)能周期，畢竟存量基礎上的效率提升會加大供應彈性，這利于虧損后的減產(chǎn)行為發(fā)生。

 

備注：上圖里2019年的數(shù)據(jù)是預估數(shù)據(jù)，固投和地產(chǎn)新開工占比是基于2019年3月的增速預估，聲測管價格是1-5月的均價。

 

中長期聲測管價格展望

 

當產(chǎn)能開始進入上升周期，那么價格上漲的確定性就下降了，價格要持續(xù)上漲將更依賴于需求周期上行階段的維持。目前看需求周期上升階段現(xiàn)在進入加速提速階段，后面還有多少的上升空間需要密切關注，且2019年固投增速明顯加快，導致后期的產(chǎn)能利用率預期快速下降，如果這種格局維持，即使需求周期能維持在上升階段，但提升速度放緩的話，聲測管價格也是有下行風險的。

 

未來關注點：

 

（一）需求周期進入下行周期的拐點

 

本輪需求周期的主要提升動力還是房地產(chǎn)，疊加了機械產(chǎn)業(yè)的設備更新周期和汽車的消費下行周期，但目前黑色的終端需求里建筑鏈條需求占比**（建筑和機械），消費鏈條需求占比較小，所以汽車的消費下行周期的負面影響有限，建筑鏈條需求何時見拐點是需求周期見拐點的核心變量。而建筑鏈條需求的拐點則需要判斷地產(chǎn)新開工的拐點，要分析地產(chǎn)新開工的拐點，有必要先對2019年地產(chǎn)超預期的因素進行梳理。

 

超預期因素：

 

（1）房價增速處于高估區(qū)域時間超預期，且增速持續(xù)上漲。

 

（2）地價增速超預期回升（房企利潤下降），新開工波動因素呈現(xiàn)負面影響，但新開工增速和趨勢因素房價增速匹配較好，沒有出現(xiàn)低偏現(xiàn)象，或和房企新開工趕工有關（2018年全國拿地量很大，未開發(fā)土地較多）。2018年新開工好不是趕工現(xiàn)象，主要是房價表現(xiàn)好+房企利潤預期好，2019年新開工有趕工因素影響。

 

（3）房價增速離零軸較遠，短期耗鋼面積向上趨勢延續(xù)符合預期，但增速超預期，不降反增。

 

（4）商品房銷售面積增速下行緩慢，降速超預期。分結(jié)構(gòu)看，一二線城市回升速度較快，三四線城市下行壓力尚未兌現(xiàn)，降幅緩慢。從數(shù)據(jù)表現(xiàn)看，房貸利率下降對商品房銷售的傳導加快。

 

基于上述的因素梳理，2019年地產(chǎn)新開工再超預期的核心因素是房價增速超預期+房企開工現(xiàn)象+銷售面積增速下行緩慢。地產(chǎn)近端表現(xiàn)強勢，那后期地產(chǎn)能否繼續(xù)向好呢？

 

（1）超預期的地產(chǎn)還能否繼續(xù)向好之房價增速：1.房價增速短期高估的態(tài)勢沒有改變，調(diào)控壓力依然較強，近期房住不炒輿論再被強化。2.資本市場對房價增速雖沒有趨勢下滑預期，但也沒有進一步的向好預期。3.房價增速結(jié)構(gòu)性有所轉(zhuǎn)差，一線城市增速回升明顯，二線城市增速放緩，三線城市增速有回落跡象。4.本輪房價增速上漲和居民端的關系**，而居民貸款和貸款利率的關聯(lián)度較強，在房價增速短期明顯高估的背景下，貸款利率持續(xù)下降的預期是有待商榷的，有可能走出2012年的走勢，短暫下調(diào)后，穩(wěn)中上行。

 

（2）超預期的地產(chǎn)還能否繼續(xù)向好之地價增速：1.高頻數(shù)據(jù)顯示地價增速再度上升，且幅度有加快。2.分結(jié)構(gòu)看，一線城市增速>二線城市>三線城市。3.房價增速上升態(tài)勢出現(xiàn)放緩，而地價增速上升較快，房企利潤預期繼續(xù)轉(zhuǎn)差。

 

（3）超預期的地產(chǎn)還能否繼續(xù)向好之土地供應：1.高頻數(shù)據(jù)顯示4-5月土地供應增速上升，且轉(zhuǎn)為正增長。2.1-5月累計增速依然是負增長，負增長格局暫未改變。3.分結(jié)構(gòu)看，一線城市土地供應增速提升#快，二線城市土地供應增速也比較可以，三線城市土地供應增速再度轉(zhuǎn)負，結(jié)構(gòu)上需關注三線及以下城市的土地供應減少風險。

 

（4）超預期的地產(chǎn)還能否繼續(xù)向好之房企資金盈余：1.房企資金盈余狀態(tài)有轉(zhuǎn)好跡象，但負值狀態(tài)尚未改變。2.房價增速持續(xù)上升預期不強，銷售額增速后期更多受商品房銷售面積的影響。3.房地產(chǎn)開工投資增速表現(xiàn)大概率好于新開工表現(xiàn)，且不會有太大下行，主要原因是有建安投資或施工增速回升的對沖。4.房企資金盈余狀態(tài)的切換更多受銷售端的影響，主要是銷售面積增速的影響。

 

（5）超預期的地產(chǎn)還能否繼續(xù)向好之房地產(chǎn)新開工：1.房價增速仍面臨調(diào)整壓力，持續(xù)向好預期不強。2.地價上升過快，導致房企開發(fā)利潤預期下降，房地產(chǎn)新開工的波動因素仍呈現(xiàn)負面影響。3.土地供應負增長態(tài)勢能否改變，土地供應負增長會限制遠端地產(chǎn)新開工持續(xù)向好。4.房企資金盈余狀態(tài)的負值狀態(tài)能否改變，負值狀態(tài)延續(xù)會導致房企資金壓力加大，進而不利于新開工的持續(xù)回升。

 

（6）超預期的地產(chǎn)還能否繼續(xù)向好之商品房銷售面積：1.根據(jù)以往規(guī)律，在房價增速高位運行的階段，銷售面積增速見底回升的概率不大。2.商品房銷售的結(jié)構(gòu)性不好，一二線城市的增速回升較為明顯，其他城市仍呈現(xiàn)負增長，表現(xiàn)不佳。3.三四城市隨著棚改減半，銷售增速下行態(tài)勢估計不太好改變，2019年需謹防2017年銷售結(jié)構(gòu)的反向轉(zhuǎn)變，需緊盯三四線城市的下行預期能否兌現(xiàn)。

 

所以，房地產(chǎn)新開工近端表現(xiàn)強勢，但遠端擔憂并無消除，后期謹防房價增速快速下行+房企利潤預期繼續(xù)萎縮+土地供應維持負增長的組合對新開工增速的沖擊。但對于拐點的判斷本文仍難給出結(jié)論，只能說需求周期的上行階段不宜過于樂觀，也不要忽視產(chǎn)能上行帶來的壓力。

 

（二）本輪庫存周期的下行周期是否會和產(chǎn)能周期的#階段（產(chǎn)能上升、需求下降）共振。

 

雖然當下的產(chǎn)量水平很高，但由于需求的增速亦比較高，使得整體的市場格局尚處于主動補庫存階段，庫存周期尚未進入下行周期。而周期的切換也是由需求主導的，一旦需求增速出現(xiàn)快速下行，庫存周期有望進入下行周期，而2019年產(chǎn)能周期進入產(chǎn)能上升+需求下降的階段的可能性不大，除非地產(chǎn)新開工后期出現(xiàn)斷崖式下跌，全年看的話，二者不好共振。但從另一個角度看，當下需求的韌性持續(xù)時間越長，后期兩者共振的可能性就越大，后市的下跌風險也就越大，除非需求周期的上升階段持續(xù)向好。

 

基于地產(chǎn)新開工遠端擔憂尚未消除，需求高增速的可持續(xù)性仍不宜過于樂觀，一旦需求不能持續(xù)向好，聲測管價格就會面臨庫存周期的下行周期和產(chǎn)能周期的#階段（產(chǎn)能上升、需求下降）的負面沖擊，高位做多成材需謹慎。但由于本來產(chǎn)能上行結(jié)構(gòu)性優(yōu)于上一輪，對虧損的敏感度會更強，上一輪周期的慘烈現(xiàn)象（行業(yè)全面虧損）估計很難出現(xiàn)。

 

注：上述觀點僅作分享參考，不作為您買賣的依據(jù)！

 

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